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晨会聚焦230208

来源: bobsport官网登录 发布时间:2024-02-04 20:12:44

  鑫铂股份(003038.SZ) 深度报告:光伏铝挤压材龙头,拓展汽车轻量化和再生铝业务

  公司是光伏铝边框行业龙头,上市后业绩保持高增速。企业成立于2013年,主营业务包括工业铝型材(光伏铝边框型材和汽车轻量化型材等)、工业铝部件(光伏铝边框和光伏支架等),以及建筑铝型材三大板块。2021年上市后,公司营收和归母净利润均保持高增速,随着两次光伏用铝项目的投产,工业铝部件慢慢的变成为了公司最主要的产品,2022年上半年在营收中的占比为52%,在毛利中的占比达到55%。目前,公司已成为光伏铝边框细分赛道市占率最高的企业,预计2023年市占率能达到15%。

  光伏铝边框行业格局较为稳定,产品不可替代性强。铝边框为光伏组件的封装辅材,占组件成本的9%左右,为成本构成中占比第二的环节,组件厂家希望在边框环节减少相关成本,因此行业经历了一轮较为激烈的竞争,产品加工费目前已经到达低位,行业格局较为稳定。此外,铝边框在性能、寿命、成本等方面具备不可替代性,随着铝价企稳,钢边框、卡扣边框等替代品的热度有望下降。经测算,我们大家都认为2023-2025年全球铝边框需求量分别为202/263/323万吨,对应市场空间分别为468/609/746亿元。

  轻量化趋势加速,汽车铝挤压材市场空间较大。近年来,交通工具节能减排需求提升,新能源汽车加速渗透,汽车轻量化需求更加紧迫。铝挤压材除具备轻量化、耐腐蚀等铝材共性优点外,模具成本低、截面形状灵活调节以满足多种刚度需求、有较强的密闭性和隔绝声音的效果,适用于底盘车身多个安全部件,目前渗透率较低,未来市场空间广阔。

  光伏铝边框产能扩张迅速,同时切入汽车轻量化和再生铝领域。公司是光伏铝边框行业内目前仅有的上市公司,借助融资优势,上市后陆续扩张产能,市占率一跃成为行业第一,且未来几年将稳定提升。此外,公司自2021年切入附加值较高的汽车轻量化铝材领域,2023年具备2万吨产能,2024年具备10万吨产能。总的来看,公司2022-2024年铝制品产量分别为19/35/45万吨。同时,公司布局60万吨再生铝项目,预计2023年释放20万吨产能,2024年释放25万吨产能,2025年可达产,产能预计可以在一定程度上完成内部消化。

  风险提示:估值的风险;盈利预测的风险;新能源汽车产销增速没有到达预期风险;铝价大幅度波动风险;市场之间的竞争激烈导致产品毛利率下滑风险。

  春节假期结束后首周,国内经济复苏力度强劲。春节假期结束后第一周国信高频宏观扩散指数A转正,指数B明显回升。从分项来看,本周消费、投资、房地产领域的分项指标普遍出现回升。

  从季节性比较来看,本周指数B已明显回升至历史均值上方,此外我们观察到,2016-2022年春节假期结束后第一周指数B回升幅度平均约为0.1,最大值为0.4,而2023年春节假期结束后第一周指数B回升幅度为0.7,明显超过2016-2022年同期水平,体现2023年春节假期结束后首周国内经济复苏力度较大。

  历史经验显示,春节假期结束后第一周国内经济恢复一般偏慢,需要等到第二周元宵节过后,国内工厂和商店才会普遍开工营业,届时国内经济才会展现出较明显的节后复苏状态。2023年元宵节前国内经济就出现很明显的节后复苏迹象,异于往年,这一方面体现了国内疫情进入平稳期后总需求向上修复动能较强劲,另一方面也展现了国内参与主体迫不及待发展经济的积极心态。

  2023年2月3日当周,国信高频宏观扩散指数A为0.7,指数B录得105.5,指数C录得-3.4%(+1.2pct.)。消费相关分项中,PTA产量、全钢胎开工率均较上周上升,其中PTA周度产量绝对值大幅跳升至接近2022年的最大值,国内消费景气继续上升;投资相关分项中,焦化企业开工率、螺纹钢产量较上周上行,水泥价格较上周下行,国内投资景气亦上升;房地产相关分项中,30大中城市商品房成交面积、建材综合指数均较上周上行,国内房地产领域景气亦好转。

  (1)本周食品和非食品价格均下跌。2023年1月食品、非食品价格环比或均低于季节性水平。预计1月CPI食品环比约为1.5%,CPI非食品环比约为0.3%,CPI整体环比约为0.5%,1月CPI同比或小幅上升至1.9%。

  (2)12月下旬至1月上旬,随着国内感染高峰过去,国内减员效应对供给的冲击逐渐消退,但国内需求的回暖在幅度上尚不能有效对冲海外需求的回落,因此国内流通领域生产资料价格仍在下降。1月中旬以来,随着春节临近,国内生产活跃度显而易见地下降,但国内需求仍处于向上修复进程中,供需变动导致国内生产资料价格会出现上涨。春节后随着国内生产供应活动回到正常状态,总需求变化方向或将决定国内生产资料价格趋势。预计2023年1月国内PPI环比仍维持负值,PPI同比维持在-0.7%附近。

  海外流动性方面,上周(1月30日-2月3日)全球主要央行迎来“超级周”,美联储、欧央行、英格兰银行分别召开议息会议,并决定加息25bp、50bp和50bp。前瞻地看,强劲的非农数据为美国进一步加息提供了基本面支撑,市场预期美联储将在3月议息会议加息25bp;欧央行方面,行长拉加德称3月或再度加息50bp。

  国内流动性方面,节后(1月30-2月3日)狭义流动性小幅走宽。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周(1月28-29日)上升0.13至99.87,其中价格指标上升0.03,贡献15.9%;数量指标上升0.33,贡献84.1%。价格指数上升(宽松)主要受上周R与DR加权利率环比下行支撑;而同业存单加权利率边际上行构成拖累。数量指数上升(宽松)主要受上周央行净投放规模和正投放天数支撑。央行在回收跨节流动性的同时,超额续作7天逆回购5380亿元,对冲14天逆回购到期16080亿元带来的影响。

  债券发行方面,上周政府债净融资2142.8亿元,本周计划发行2561.3亿元,净融资额预计为970.4亿元;同业存单净融资5234.4亿元,本周计划发行2548.4亿元,净融资额预计为-2116.7亿元;企业债券净融资-984.2亿元,其中城投债融资贡献约28.9%,本周计划发行306.6亿元,净融资额预计为-776.1亿元。

  汇率方面,人民币与美元同时边际走强。上周五(2月3日)人民币CFETS一篮子汇率指数较春节前一周(1月20日)上行0.10至99.86,同期美元指数上行1.00至103.00。2月3日,美元兑人民币在岸汇率较1月20日的6.77下行约275基点至6.75,离岸汇率从6.78下行约344基点至6.75。

  外部评级变化:2022年,负面信用事件发生最多的地区是贵州省,主要是由于前两年偿债压力大、非标违约、财政情况下滑导致的整个区域内的融资环境恶化,外部环境的变化也成为了很多评级公司下调贵州省城投主体、债项等评级的重要原因之一。

  除了贵州省整体区域以外,其他山东、江苏、广西、湖北等地的评级负面变化多由于具体事件冲击对公司的经营或者财务情况造成了负面的影响。

  中债隐含评级变化:证券交易市场对于信用的负面变动更为敏感,相对外部评级的反应更为迅速。2022年中债隐含评级的下调分布与整体信用负面事件分布较为接近,贵州省也占据了隐含评级下调的榜首。

  商票预期:2022年商票逾期也引起了市场上投资者的广泛关注,且票交所披露的持续逾期承兑主体数量出现了明显的增长,12月31日的持续逾期名单中有4886家承兑人持续逾期,其中有20家城投主体,除了贵州、山东、广西和云南以外,逾期的城投主体多点分布,需要投资人持续关注这些信用主体的偿债情况和信用风险变化。

  根据公募基金2022年年报,2022年公募基金总资产规模接近28万亿,数量接近10000只。截至2022年12月30日公募基金一共持有转债市值2899.02亿元,约占转债总市值的29.2%,持有规模较Q3末期略微下降,一方面与转债市场整体“缩水”有关,另一方面也可能与四季度债基赎回负反馈情况有关。

  分基金类别来看,转债主要被混合一/二级债基持有,一半混合型基金有转债仓位。

  2018年以来,转债供给大幅度的增加的背景下,市场涌入增量配置资金,固收+基金进场最快的时期包括包括19Q1、20Q4和21Q4,但在18Q2、19Q2、22Q4这些时间点也有不少资金“撤退”。以年为单位,转债仓位5%的基金规模分别在2018-2022年增加了881.4亿、1573.22亿、1645.0亿、3506.1亿、1299.3亿。

  分基金类型来看,2022年混合一级债基、灵活配置型基金的转债仓位距离历史高位一下子就下降,混合二级债基以及偏债混合型基金的转债配置比例和仓位较历史高点也会降低;除此之外,平衡混合型等类型的基金配置转债的比例有较大提升空间,转债潜在需求力量仍然充足。

  2023年国内经济回暖的大背景下,企业资本开支需求有望持续复苏,转债作为重要的再融资工具,市场规模持续扩张可期,转债供需双强格局有望回归。

  四类居民家庭资产配置模型来看资金分配和定位。和长期资金市场上的资产配置模型不一样,居民家庭资产配置模型是指向其资金流向、配置资产比价的重要依据,在今年超额储蓄流向的问题中更加值得探讨。目前常见的家庭配置模型主要有四种,基于这四种模型我们大家可以从生命周期去对应资产久期、从风险偏好去对应现金类分布、从刚需和投资界定住宅价值、从存款搬家来看储蓄和理财腾挪。

  从国内资产表现来看居民超额储蓄的分配效应。站在居民部门资产配置的角度上,存款是“安心保障”,房地产是“居住+投资”,股票和基金是“接纳风险+增厚收益”。(1)存款仍是国内居民重要的投资渠道,虽然对财富积累而言是缓慢的,甚至在特定年份跑不赢通胀,但其安全稳健性符合居民避险的诉求,特别是在2022年理财破净期间,居民理财转定期现象较为普遍,导致定期存款所占比例达到历史峰值。(2)股票基金净值经历过2015-2016年大涨大落后,仍然是弹性最高的资产,且对于居民而言投资于股票基金的长期回报要强于投资股票指数本身。(3)房地产过去几年从始至终保持着稳定的增长,相对来讲价格涨幅较为平稳,首套房或者改善型的住宅仍是居民刚需,在一线城市表现更为明显。

  股票类资产在居民资产占比边际走高。虽然股票类资产在居民资产盘子中占比并不算高,但近年来一直在边际走高,取代了部分住宅类资产的分布。从前几轮股市上涨行情中挖掘资金流向不难发现,居民部门布局A股市场较外资和国内公募资金偏晚些。

  居民超额储蓄有望催生市场行情。居民超额储蓄是否会催生股市行情,并非取决于绝对金额或者比例,而是取决于风险偏好高的投资者什么时点入场。在风险最高的一项资产组合下,中国居民资产的权重达到14.7%,只要高风险偏好这类投资群体对未来A股有信心,那么当这部分居民资金转化为A股市场流动性,则会带动行情的持续回暖,而且多数是估值驱动的普涨行情。

  股房性价比指向股票相对房地产价格趋势还有上行空间。从量价匹配的角度来看,目前股房性价比和股票相对地产成交增速处在周期低位,股房性价比更是处在过去10年来的低点,每逢触及这一低点时往往会引起成交放量和市场反弹。在“房住不炒”和经济复苏的主线思维下,股市相对于房地产投资回报的弹性更高,有望引流资金步入A股市场,完成上涨预期的自我实现。

  风险提示:需要提示投资者的是,海外地缘冲突尚未结束、政策到经济的传导过程中存在时滞等。

  全球主要指数估值对比。横向对比全球股票市场方面,标普500与道琼斯工业指数在全球主要股票指数中市盈率倍数处在较高水准。相较之下,沪深300指数与恒生指数市盈率较低,估值水平处于较低位置。截止至2023年1月最后一个交易日收盘,在全球主要股票市场中,沪深300指数市盈率(整体法)为12.0倍,标普500市盈率为21.8倍,道琼斯工业为22.2倍,法国CAC40市盈率为13.9倍,富时100市盈率为14.6倍,恒生指数为10.7倍,MSCI中国A股市盈率为13.7倍。

  A股整体估值中位数大幅度上升。从A股整体估值水平来看,A股整体估值中位数大幅度上升。截止至2023年1月最后一个交易日收盘,全部A股市盈率(TTM)中位数为34.7倍(剔除负值,下同),前值为31.7倍。当前估值水平处于自2000年以来的32%历史分位数附近,前值为18%,整体估值水平处历史偏低水平,低于2000年至2023年1月最后一个交易日收盘整体历史中枢42.13倍的位置。依照我们统计的数据,全部A股市盈率(TTM)中位数的阶段性高点是在2020年8月的46.6倍的位置。

  主要指数估值与分化程度对比。截止至2023年1月最后一个交易日收盘,全部A股、非金融A股、创业板、沪深300、中证500和中证1000指数市盈率中位数(TTM)分别为34.7倍、35.3倍、41.7倍、22.2倍、25.2倍和32.5倍,位于历史分位数的32%、33%、23%、41%、23%和31%位置。

  基金重仓股:在基金2022年Q4普通股票型持仓统计中,普通股票型基金持仓保有规模均值大幅上,普通股票型基金持仓最大值与最小值的差(%)处历史高位。TOP100估值大幅跑赢大盘指数。

  行业估值:从行业内部的市盈率中位数来看,市盈率偏低者占多数,行业市盈率中位数大于50的仅3个,而行业市盈率中位数小于30的占15个,数量分布扎堆低位。目前社会服务行业在我们统计自2000年1月4日以来的市盈率数据中居行业市盈率第一,同时社会服务行业历史分位数居行业市盈率历史中位数分位数第一。截止至2023年1月最后一个交易日收盘,从A股各行业市盈率中位数及其历史分位数散点图来看,25个一级行业历史分位数低于历史中枢,20个一级行业市盈率中位数历史分位数低于30%。

  赛道估值:从赛道内部的市盈率中位数来看,市盈率偏高者占少数,行业市盈率中位数大于50的仅占2个,而行业市盈率中位数小于30的占4个,目前医疗服务在市盈率估值中位数中居全赛道市盈率第一,而工业互联网指数历史分位数居赛道股市盈率历史中位数分位数第一。截止至2023年1月最后1个交易日收盘,从A股各赛道股市盈率中位数及其历史分位数散点图来看,16个赛道市盈率中位数历史分位数低于50%,10个赛道市盈率中位数历史分位数低于20%。

  风险提示:海外地缘冲突尚未缓解、欧美推行逆全球化对供应链和产业链造成压力。

  纳斯达克领涨全球股票市场。近两周全球多数发达国家股票市场取得正增长。在通胀数据持续下行的利好下,美股市场风险偏好回暖,估值提升明显,对美联储转向的压注带动纳斯达克成为年初以来表现最好的市场,但我们大家都认为当前的走势依然是反弹,不能视其反转。欧洲股市近两周涨幅明显,在欧洲天然气价格持续下跌以及制造业回暖的利好下,欧洲股市风险偏好好转带动指数上涨。港股在经历了三个月的上行后近2周有所回调,但在国内经济周期转扩张叠加政策面积极的利好下,我们继续看好港股一季度走势,建议投资的人从反弹幅度、估值分位、股息率、增持四个维度寻找机会。

  美债收益率边际上行,欧美利差收窄。近两周受到美国超预期的非农就业数据和服务业PMI的影响,市场加息预期逐步形成共识,预计加息终点将达到500-525bp,与美联储12月FOMC公布的点阵图保持一致,美债收益率因此上行,长短端利差维持深度倒挂。欧央行本月采取了本轮第5次加息,并且由于通胀仍处于高位,承诺3月再加息50bp,在欧洲天然气价格下降提振经济的利好下,欧元区内部的意德利差与外部德美利差小幅收窄,长短端收益率持续倒挂。

  商品资产多数走弱。贵金属价格与美国真实利率呈负相关关系,近期美国强劲的就业、服务业PMI数据和美联储维持继续加息的表态带动真实利率企稳反弹,美元指数震荡,对贵金属价格持续上行形成制约,金价故在1900关口上下波动。以铜为代表的工业金属价格近期主要受到中国节后需求偏弱以及美元指数小幅反弹的影响而回调至9000以内。原油价格整体延续10月底以来的下行趋势,短期受到美元指数的影响而有所反弹,但23年全年来看欧美经济衰退预期导致原油需求走弱将带动油价整体重心下行。

  美元指数震荡,欧元、日元短期仍将上行。近期受到美国超预期的经济基本面(就业、服务业PMI等)的影响,尽管美联储如期放缓加息步伐至25bp,但维持了继续加息的态度,美债收益率边际上行,对美元指数形成一定支撑,除人民币以外其他主要非美货币均有所下跌,美元兑人民币汇率则在6.7-6.8间震荡。短期来看,23年随着中美经济基本面的进一步逆转,人民币有望延续升值步伐。欧元方面,受到欧洲通胀仍处于高位、欧央行仍将继续加息以抑制通胀的影响下,欧元区与美国主权利差收窄,叠加欧洲天然气价格下降提振了欧洲经济预期,欧元预计将延续升值步伐。日元在日本近期通胀加速上行、日央行近期上调YCC目标利率的影响下快速反弹,后续需关注日央行4月换届前后的政策变化。

  风险提示:疫情发展的不确定性,国内经济复苏的不确定性,欧美央行货币政策引发经济衰退的不确定性,国际政治局势的不确定性。

  北交所行业投资策略:北交所行业2023年2月月度策略-1月估值有所提升,市场形势稳中向好

  2022年成绩斐然。(1)截至2022年12月份,上市公司数量基本翻倍,至162家,而总市值因为全球流动性收紧等因素同比下滑显著,但总市值在2023年有望明显提升。(2)同期,全年股票发行次数基本翻倍,至86次,融资金额实现翻倍至167亿元。(3)同期,在全球流动性收紧的背景下,全年股票交易数据相对保持稳健,换手率仅下滑30个点,且成交金额和成交数量略有上涨。

  2023年1月份估值有所提升。根据北交所的数据,截至2023年1月31日,北交所上市公司总数为166家,总市值为2437.58亿元,同比提升15.51%,同时市盈率倍数为21.56,同比提升14.26%。

  个股情况:(1)截至2023年1月31日,最近三十个交易日股价涨幅最大的企业是于近期上市的康普化学(45%),排名其后的依次是利通科技(34%)、长虹能源(30%)、硅烷科技(28%)和惠丰钻石(26%)等。(2)同期,最近三十个交易日换手率最高的企业是凯华材料(282%),其后依次是康普化学(200%)、方盛股份(98%)、邦德股份(95%),前十名中还有硅烷科技(79%)等。

  北交所近期要闻:“北港通”成为可能,推出新三板直联机制。(1)实现北交所与港交所之间相互连通机制的“北港通”正在成为可能。(2)北交所推出直联机制“快车道”,优质企业最快13个月上市。(3)北京证券交易所落实全方面实行股票发行注册制要求,就修订审核相关规则公开征求意见。

  交易所画像对比:北交所成长性好,估值提升潜力大。根据2022年第三季度数据,北交所上市公司净资产收益率水平在10%以上,明显高于其他上市板。同时,以近三年营业收入复合增长率来衡量成长性,北交所上市公司成长性好,近三年营收复合增长率达到36.3%,高于其他上市板,未来有较大发展空间。而估值方面,北交所上市公司市盈率也是各上市板中最低的,约30.5倍,而创业板市盈率最高,为135.3倍,科创板次之,约69.3倍。

  投资建议:2023年我们推荐成长股。2022年由于流动性和基本面等原因,北交所的股票基本都经历了一轮非常充分的下跌,估值水平已经很低,展望2023年,随市场流动性的改善,以及宏观经济的逐步企稳,我们大家都认为上涨会是主基调,尤其是成长股的上涨。从流动性改善的顺序出发,随着港股和大盘流动性的改善,北交所的流动性也会逐步改善,最终帮助各上市公司实现估值修复。

  维持“超配”评级。目前板块行情演绎已过渡到跟踪消费扶持政策落地及个股业绩逐步验证阶段。立足 3-6 个月,兼顾政策预期、复苏次序、 业绩确定性、估值水平等,优选中国中免、王府井、中公教育、中教控股、北京城乡、科锐国际、BOSS直聘、传智教育、九毛九、呷哺呷哺、同庆楼、锦江酒店、君亭酒店、首旅酒店、海伦司、天目湖、广州酒家、中青旅、携程集团-S、同程旅行、华住集团-S、宋城演艺等。立足未来 1-3 年维度,聚焦景气细分赛道的优质龙头,结合中线逻辑变化等,重点推荐中国中免、锦江酒店、九毛九、海伦司、君亭酒店、同庆楼、华住集团-S、宋城演艺、中教控股、携程集团-S、同程旅行、 科锐国际、BOSS直聘、广州酒家、百胜中国,海南机场、海底捞、呷哺呷哺、奈雪的茶等。

  2022年报业绩前瞻:2022年板块经营承压,出行链相关公司业绩筑底,实现盈利已属难得;部分人服公司显现韧性,其中科锐国际预计同比正增长。

  1月板块跑输大盘8.8pct:短期获利了结情绪影响下出行板块整体跑输。教育个股领涨,TOP3:中公教育+32.6%、美吉姆27.4%、中教控股23.2%。

  免税:2022年海南免税店销售额487亿元,2023年目标800亿元。春节海南免税店销售25.72亿元(含有税)/+21%;其中,中免占绝对主导,王府井万宁新项目春节7天接待游客25.77万人,销售额7132万元。中国中免:2022年业绩预计50.25亿元/-47.95%,扣非业绩48.97亿元/-48.64%,整体承压;公司公告人事变动:李刚总新任公司董事长,陈国强总升任公司副董事长;同时积极地推进海外布局,参与韩国仁川机场等免税竞标。2022年韩免销售额约927亿RMB,同比-12%,恢复约65%。

  酒店演艺:据中国饭店协会,春节超七成受调查住宿企业营收恢复疫前,其中近四成反超15.6%;龙头表现:春节锦江/华住/首旅RevPAR各恢复约99%/95%/90%。据STR,2022年12月RevPAR恢复约63%。首旅酒店2022年预计归母净亏5.2亿-6亿,公司新开879家。华住2022年境内外新/净开1257/713家。宋城演艺三亚、丽江、桂林等已复园,春节已开业项目演出恢复9成;桂林客流营收超疫前,杭州淡季闭园,3月有望逐步复园。

  餐饮:春节7天,九毛九同店+0.2%,太二同店+3.3%;海伦司同店基本恢复至19、22年同期;呷哺/凑凑同店对比19年恢复8.5成/9.6成;奈雪同店店效恢复至去年约90%;海底捞可比店翻台恢复至去年约90%。

  旅游:春节期间国内游人次和收入各恢复至2019年同期89%、73%;自2月6日起,境内 与港澳人员往来 将全面恢复;1月澳门博彩收入恢复至52.3%。

  腾讯音乐(TME.N) 海外公司快评:在线音乐业务健康发展,料收入侧与利润侧继续优化

  预计22Q4收入同比降幅继续收窄,经调整利润率同比提升10pct。我们预计22Q4公司实现总收入73.0亿元,同比下降4%。收入降幅持续收窄,主要系在线音乐业务持续增长抵消部分社交娱乐及别的业务收入下降。在线音乐业务毛利率优化带来毛利端环比继续提升,预计毛利率为33%,同比提升4.2pct,环比提升0.4pct,预计版权成本等仍有优化空间。四季度因疫情防控政策调整,部分年度庆典活动取消,我们预计公司22Q4销售费用环比继续下降。预计22Q4经调整净利润15.4亿元,同比+76%,环比+9%。经调整利润率21%,同比+9.6pct,环比+1.9pct。

  市场情绪:今日收盘时有47只股票涨停,有10只股票跌停。昨日涨停股票今日高开高走,收盘收益为3.82%,昨日跌停股票今日收盘收益为-2.25%。今日封板率66%,较前日提升6%,连板率32%,较前日提升8%。

  风险提示:市场环境变动风险;本报告基于历史客观数据统计,不构成投资建议。

  中国建筑:全球领先的投资建设集团。公司主要营业业务涵盖房屋建设、基础设施建设运营、房地产开发、勘察设计等领域,在全世界内有较强的品牌力和竞争力。公司2022年上半年房屋建筑工程/基础设施建设与投资/房地产开发投资营收同比增长14.0%/15.2%/3.7%,公司ROE明显高于其他建筑央企。

  行业:建筑行业集中度提升,地产行业有望迎来复苏。中国城镇化率突破65%,预计未来随着城镇化进程放缓,建筑行业整体增速下降成必然趋势。但在专项债发力推动基建稳增长的模式下,工程建设项目大型化、综合化趋势显现。同时,地产行业基本面快速恶化,新一轮政策发力,行业有望迎来困境反转。

  建筑业务:房建新签逆势增长,基建盈利能力不断的提高。公司2022年房建新签合同逆势增长9.9%,房建工程市场占有率大幅度的提高。基建业务利润率较高,是公司增长的重要引擎。基础设施投资业务周期较长周转较慢,但是公司现汇建筑业务(主要为房建)周转显著快于同业,使得公司仍然能够保持行业领先的周转速度,同时享受投资类业务(主要为基础设施投资运营)的高利润。

  地产业务:聚焦核心城市,受益于行业困境反转。企业具有中海地产和中建地产两大品牌,公司地产业务聚焦一二线城市,销售均价相比来说较高且房价具备人口支撑。2022年公司合约销售额同比下降1.7%,远好于全国地产销售降幅。随着政策持续加码支持刚性和改善性住房需求,地产需求端有望有所回暖,一线城市房价下行压力缓解,公司逆势积极拿地,2022年拿地货值登顶行业第一,有助于地产毛利率触底后逐渐修复。

  投资建议:公司建筑业务韧性强,房建业务中公用建筑占比不断的提高,基建业务盈利能力持续增强,地产业务经营稳健,业绩有望修复。预计公司22-24年归属母公司净利润528/618/689亿元,每股盈利1.26/1.47/1.64元,对应当前股价PE为4.4/3.8/3.4X。公司股票合理估值区间在6.87-7.97元之间,相对于当前价格有27%-47%的空间,首次覆盖,给予“买入”评级。

  风险提示:宏观经济下行风险,房地产行业深度调整的风险,国企改革推进节奏没有到达预期的风险,估值和盈利预测的风险等。

  邮储银行是中国领先的大型零售银行。邮储银行是在邮政集团储蓄业务的基础上改组而来,设立于2007年,目前是国有六大行之一。背靠邮政集团的庞大网络,邮储银行通过近4万个网点深入县域,客户数占全国人口的45%,拥有广大的零售客群。公司长时间坚持零售银行战略,近年来进一步以AUM为纲升级财富管理业务,深挖客群价值。公司现任代董事长、行长刘建军长期任职招行,拥有丰富的零售银行管理经验。在稳定的零售战略、庞大的零售客群基础和优秀的管理下,邮储银行零售优势有望进一步突出。

  邮储银行背靠邮政集团,网点深入布局广袤城乡,客户群体庞大。邮政集团为邮储银行控制股权的人,邮储银行与邮政集团建立了业务委托代理关系,邮政企业的代理网点为邮储银行提供吸收存款等服务,拓展了银行的业务覆盖范围。依托广泛的代理网点,邮储银行县域网点占比多年稳定在70%,中部和西部地区网点合计占比高达55%,位于大行首位。牢筑县域和中西部市场的差异化定位为邮储银行带来庞大的客户群体,邮储银行个人客户数覆盖超过中国人口总量的45%。未来随着乡村振兴战略的进一步落地,居民收入持续提升,下沉市场各类金融需求有望被激发,为邮储银行零售业务带来源源不断的发展动力。

  坚定差异化零售银行战略,持续提升客群价值贡献度。邮储银充分的发挥专业优势,做强零售贷款,并将个人小额、涉农等领域贷款作为邮储银行特色化经营、可持续发展的重要力量。邮储银行通过客户分层和深度经营,以及人才队伍、产品体系等方面的逐渐完备,大财富管理收入占营收比重由2020年的3.2%提升至2022H的10.9%,财富管理体系建设成效显著。

  资产质量优异,盈利空间有望随着资产结构优化释放。邮储银行不良资产历史包袱轻,资产质量指标持续领跑国有大行,2022Q3末不良贷款率为0.83%,比上市国有大行平均不良率低55bps,期末拨备覆盖率高达405%,位列国有行首位。近年来,邮储银行加大信贷类资产配置,重点投向按揭、个人消费贷款、基建等领域,资产结构优化,为业绩增长提供空间。

  盈利预测与估值:我们预计公司2022-2024年归母净利润870/989/1114亿元,同比增长14.3%/13.6%/12.7%,EPS为0.88/1.01/1.15元。考虑绝对估值与相对估值,我们大家都认为公司合理股价5.4-6.4元,维持“买入”评级。

  斯达半导作为全球IGBT模块领先厂商,市占率位列全球第六、国内第一。斯达半导是我国IGBT的领军企业,公司聚焦高性能IGBT模块,下游应用覆盖工业控制、新能源及白电等领域,21年公司在全球IGBT模块市占率排名第六(占3.0%),国内IGBT模块市场占有率第一。2017-2021年公司营业收入由4.4亿元增长至17.07亿元,年复合增速达40.4%;扣非归母净利润由0.5亿元增长至3.78亿元,年复合增速达65.5%。

  在工控与新能源应用驱动下,25年全球IGBT市场有望增至1071亿元,其中新能源汽车(占31.1%)、工业(占23.7%)、光风储(占23.4%)为主要市场。在汽车电动化驱动下,我们预计21-25年全球新能源汽车IGBT市场将从99.5亿元增至333.2亿元以上。新能源发电带来电网架构变革,光伏、风电及电化学储能(光风储)打开IGBT应用增量,我们预计21-25年全球光风储用IGBT市场规模将由74.8亿元增长至250亿元。

  存量替代与增量渗透,公司技术与市场的先发优势铸就核心竞争力。随公司不断开拓,IGBT模块全球市占率由17年的1.9%(位列第十)逐步提升至21年的3.0%(位列第六)。目前公司掌握了包括基于第七代微沟槽Trench Field Stop技术的车规级650V/750V IGBT芯片及集中式光储系统的1200V IGBT模块等多项核心技术。在国产替代与新能源增量驱动下,公司17-21年新能源领域营收复合增速达71.6%;根据NE时代数据,22年1-11月新能源上险乘用车功率模块公司累计配套量超65.7万套,国内市占率达13%。

  Fabless与IDM融合互补,高压与碳化硅基器件拓宽发展空间。目前,碳化硅器件是增速最快的功率器件,21-25年全球市场复合增速达42%;公司自15年研发出SiC模块到22年批量装车,在技术与客户积累上保持行业领先。21年起,公司建设年产8万颗车规级全SiC功率模组产线英寸SiC芯片产线以加强器件制造能力。此外,在智能电网、风电用高压器件国产化驱动下,公司推出3300V-6500V高压IGBT产品并于21年建设年产30万片的6英寸高压功率芯片产线。未来,公司有望随行业渗透多维发展。

  盈利预测与估值:我们看好公司在新能源汽车与光伏IGBT模块的龙头地位、SiC模块的先发优势以及高压器件的拓展能力。预计22-24年公司有望实现归母净利润8.12/12.27/17.24亿元,对应增速104%/51%/41%,对应合理估值为388.0-427.7元,维持“买入”评级。

  公司是全球光伏电池片用银浆行业有突出贡献的公司。公司2015年成立,目前主营单晶PERC正面银浆,同时对于下一代N型电池技术Topcon、HJT用银浆也有领先布局。公司是光伏电池用银浆国产化有突出贡献的公司,2021年出货量达到944吨(+89%),全球市占率27%,所在细分市场PERC正银份额达到37%,排名行业第一;公司在TOPCON电池银浆占有率短期超过50%。2022年前三季度公司实现营业收入48.8亿元(+33%),归母净利润3.0亿元(+67%)。

  N型电池发展提升银浆单耗,预计2022-2025年全球银浆行业复合增速为21%。随着光伏N型电池的产业化落地,主流N型电池(TOPCON和异质结)提高了电池银浆单耗和产品性能要求。我们预计全球光伏电池产量在2022-2025年分别达到289/406/541/704GW(CAGR 35%),N型电池占比在2025年超过60%。对应银浆市场需求从4278吨提升至7486吨(CAGR 21%),产值从188亿元增长至360亿元左右(CAGR 24%)。2022年光伏银浆国产化率有望接近80%,未来仍有提升空间,聚和材料、帝科股份、苏州晶银等国内企业成长较快。

  行业龙头技术引领,N型电池发展带动盈利结构优化。公司作为有突出贡献的公司,跟随电池技术发展快速迭代产品,为客户提供持续优化的银浆成套解决方案。公司在Topcon/HJT电池用银浆布局领先,由于技术壁垒的存在,N型电池配套银浆单位毛利高于传统P型电池。公司与通威、天合、晶澳、晶科等下游战略客户形成长期合作,有望保持市场占有率稳固。我们预计公司2022-2025年正面银浆销量从1350吨增长至2907吨,N型电池银浆总销量占比有望从15%提升至超70%,带动单千克毛利从572元提升至618元。

  盈利预测与估值:公司是全球光伏银浆龙头,光伏行业拥有非常广阔的成长空间,公司领先布局N型电池银浆并有望获得技术溢价。我们预计公司2022-2024年实现营业收入67.38/90.25/119.45亿元,归母净利润3.81/5.78/7.94亿元,同比增长54/52/37%;综合绝对和相对估值法,我们大家都认为公司股票合理价值在165-170元之间,对应 2023年动态 PE 区间为 32-33倍,相对于目前股价有8-11%溢价空间,首次覆盖给予“增持”评级。

  风险提示:行业竞争加剧风险;政策波动风险;光伏需求没有到达预期的风险;公司新产品市场认可度提升缓慢的风险;新产能投产不及预期。

  旭升集团深耕新能源轻量化,已完成铝合金三大工艺布局,覆盖新能源汽车核心零部件。公司2021年汽车业务收入占比89%,发展至今具备压铸、锻造、挤压三大工艺,对应产品从三电壳体、电气壳体等增加至底盘铸锻件、车身件等核心新能源汽车铝合金部件,单车价值量可达4000元以上。同时,公司成立系统集成事业部,开发包括新能源汽车控制臂系统、底盘系统、前后防撞梁系统、电池盒以及新能源三电系统总成等产品,从单一零部件向集成化产品发展。

  产能逐步释放,客户拓展,公司进入发展快车道。公司2013-2021年收入从1.55亿元增长至30.23亿元,CAGR=45%,公司收入的高增长主要源于大客户特斯拉(2021年收入占比40%)的持续放量。2022年获得国内某新能源客户的定点共14个,预计年销售总金额8.6亿元,有望成为新的客户增长点。产能方面,公司现在存在1-9号工厂全部达产预计产值可达80亿元,十号工厂已获74亩土地使用权,湖州南浔工厂总占地面积542亩,预计25年开始慢慢地放量,保障长期的产能匹配与成长性。

  全产业链布局铸就核心竞争优势,叠加规模效应,盈利能力领先同业。公司从模具做起,2013年切入新能源市场,长期积累已具备铝合金配方自主研发能力、模具自主研发能力、产品研究开发能力、铸造工艺、机加工工艺、焊接工艺等全产业链环节能力,保障全生命周期的的良品率。在产能释放的规模效应下,盈利能力增强,公司2022年前三季度毛利率23.1%,净利率14.8%,位于同类公司第一档。

  下游切入户储、铝瓶,开发新增长点。公司2022获得户储、铝瓶客户的定点,户储铝部件项目预计5年生命周期,年化6亿元收入,铝瓶项目预计年化8亿元收入,已逐步开始量产。户储铝部件和铝瓶本质是对原有新能源产品和工艺的延伸,平台化能力显现。

  盈利预测与估值:维持盈利预测,我们预测公司2022-2024年归属母公司净利润7.00/10.08/13.15亿元,同比增长69.3%/44.1%/30.4%,每股盈利分别为1.05/1.51/1.97元。公司处于快速成长期,考虑到公司较好的成长性以及在同类公司中的一马当先的优势,通过相对估值给予公司2023年目标估值46-53元,对应PE为30-35倍,相对目前股价有14%-31%溢价,维持“买入”评级。

  风险提示:毛利率下滑风险、原材料涨价风险、客户集中度风险、同业竞争风险、技术风险、客户拓展风险、政策风险、市场风险。

  公司简介:公司为光伏设备行业的有突出贡献的公司,起于线切机,立于单晶炉,正在冲刺光伏电池片设备及组件设备等环节,全面布局,规划长远。(1)起于线年研制出中国第一代具备自主知识产权的多线切方机,实现对进口设备的替代,并于2013年在国内首次推出金刚线切片机,促使PERC电池渗透率加速提升,相关收入从2013年的1.03亿元上涨至2021年的5.45亿元,但毛利率逐步走低,还在于技术迭代导致进口零部件占比高,而随着国产零部件占比的提升,毛利率有望修复;(2)立于单晶炉:2013年收购美国SPX公司旗下凯克斯单晶炉事业部,布局晶体硅生长设备业务,相关业务收入从2014年的0.34亿元上涨至2021年的10.97亿元,同期毛利率持续提升,从13.99%提升至53.76%,成为公司目前的核心业务。

  公司成长性充足,且估值水平有望持续提升:公司既冲刺电池片设备及组件设备等高估值业务,同时布局关键辅材和泛半导体设备等高估值业务。

  (1)光伏设备:坚守硅片设备核心业务,布局电池片设备和组件设备以实现进一步的壮大。我们预计2023年单晶炉设备的市场规模约274亿元,薄膜沉积设备约108亿元,清洗制绒设备约73亿元,组件设备约153亿元,总市场规模相对充足。以上设备业务的延申或将复制单晶炉业务的扩张之路,率先围绕核心客户构建领先优势。

  (2)光伏耗材:布局银粉和焊带等关键环节。我们预计2023年银粉的市场规模约266元,而公司在传统技术下的银粉已进入量产阶段,且正在逐步优化工艺。同期,焊带的市场规模约200亿元,其中连城销售异形焊带,围绕核心客户等,订单具有一定的确定性。

  (3)泛半导体设备:半导体材料主要是硅、蓝宝石和碳化硅,而连城凭借已有的长晶技术储备,已布局以上三种材料的晶体生长设备。2023年以上三种材料的晶体生长设备的市场规模或都在20亿元左右,合计约70亿元。

  盈利预测与估值:我们预测2022年-2024年公司营业收入分别为33.07/53.38/72.14亿元,同比+62.1%/+61.4%/+35.2%,归母净利润分别为4.43/8.05/10.48亿元,同比+27.9%/+81.9%/+30.2%,对应PE倍数分别为34/19/14倍。鉴于新业务的估值水平更高,随着战略的推进,公司股票价格提升的驱动力将不仅来源于业绩的兑现,也来源于估值水平的提升,首次覆盖,我们给予“买入”评级,给予合理目标价区间72元-82元。

  永泰运(001228.SZ) 深度报告:始于宁波,布局全国,成长中的跨境化工物流服务企业

  立足宁波,辐射全国,专注跨境化工物流供应链服务。公司发源于宁波,属于第三方物流服务企业,主要提供跨境综合化工供应链服务。后在上海、青岛、天津、嘉兴建立分支机构、搭建线下国际物流服务团队,服务范围辐射国内主要化工产业集群和化学品进出港口。公司在中国香港、美国也设有物流服务企业,计划布局全球化国际物流服务网络。基于20年的业务积累,公司搭建了“运化工”物流电商服务平台,实现了对各基础物流资源的垂直整合,提供信息化、集成式服务。目前公司的主营业务包括跨境化工物流供应链服务、仓储堆存、道路运输三大板块,毛利率分别约为15%、60%、20%。

  全国布局整合同产业链企业,扩大自有仓储物流资产规模。公司2018年至今完成了对永港物流、喜达储运、百世万邦、宁波凯密克、天津瀚诺威5次并购。目前拥有投入生产经营的危险品堆场10000余平米、化工品仓库近40000平米、危化品运输车181辆、岸线米的宁波危化品散杂货内贸码头等仓储物流资产。通过并购扩充了危化品运输车队与仓储资源,完善了供应链物流一体化服务,实现全国布局。

  募投项目立体化增强综合服务,盈利能力再提升。公司的募投方向包括升级改造现有的仓储堆场与码头、扩大运输车队规模、以及引进智能化设备,将提升公司宁波地区自有仓库、堆场容量、周转能力与码头装卸能力。进一步降本增收的同时,将扩大公司在宁波港乃至整个华东地区化工物流行业的影响力。

  首次覆盖给予“增持”评级:预计公司2022-2024年净利润分别为3.21/3.7/4.4亿,对应当前市值PE分别17.5x/15.3x/12.8x,公司22-24年归母净利润复合增速38%,我们大家都认为公司合理市值对应2023年19-21x,市值在70-77亿元之间,相对于公司目前股价有22-34%溢价空间。首次覆盖给予“增持”评级。

  • 风险提示:外延并购项目经营不确定性;客户拓展没有到达预期;海运运价超预期波动的风险;安全事故风险;收并购商誉风险。

  基建央企龙头,经营量质齐升。公司于2007年上市,是全球领先的特大型综合建设集团。截至2022Q3,公司新签合同额19831亿元,同增35.2%;营业收入8501亿元,同增10.4%;归母净利润230亿元,同增11.5%。公司基建业务处行业领先,另开展了水利水电、金融物贸等相关多元业务。

  行业:“稳增长”目标明确,新老基建齐头并进。1)专项债前置发力,基建投资持续回暖:2022年1-11月,全国固定资产投资累计同增5.3%,资产金额来源中国家预算内资金同比高增38%;2)交通领域投资持续高增,两路一轨空间仍在:铁路领域当前人均铁路里程明显低于其他发达经济体,公路领域投资基数大且增速平稳,轨交建设需求较大;3)电力、水利投资加码,相关需求旺盛:新能源投资加码,预测“十四五”风光发电年均建安工程市场规模1738亿元,水利工程投资高增,2022年1-11月我国水利建设投资10085亿元,较去年全年增长33%。

  公司:基建主业稳固,水利等新业务高增。1)基建主业根基稳固,结构持续优化:公司铁路/公路/轨交市占率分别超45%/35%/10%,基建业务收入占比约86.5%,其中毛利率较高的市政业务占比提升,而毛利率较低的铁路业务占比减少;2)布局水利等新兴领域,加速开启第二增长曲线亿元,占基建业务新签比例15.8%,其中水利水电新签合同额1222.3亿元,同增682%;3)财务指标稳健,股权激励促发展:公司基于稳健经营,持续深化国企改革,激发集团经营活力。

  展望:基建头部效应增强,国际工程复苏可期。1)建筑央企集中度快速提升,中铁作为基建龙头受益确定性强。2022Q3八大建筑央企新签合同额增速明显高于市场总体水平,公司前三季度新签合同额市占8.5%,仅次于中国建筑。2)“一带一路”市场广阔,国际工程复苏可期。2022Q3公司境外新签合同额同增38%,占公司总体新签6%。

  估值与投资建议:基建央企龙头,经营量质齐升,“稳增长”背景下,主业基建+新兴业务水利工程增长可期。预计公司2022-2024年归母净利润284/320/362亿元,每股盈利1.15/1.30/1.48元,对应当前股价PE为4.76/4.21/3.70X。公司合理估值6.5-8.5元,较当前股价有18.8%-55.4%溢价,首次覆盖给予“买入”评级。

  风险提示:宏观经济波动风险;项目投资风险;国际投资经营风险;财务风险;同业竞争风险;盈利预测与估值风险等。

  公司简介:历史几经沉浮,现任管理层带领下,品牌和渠道势能不断的提高,未来有望延续稳健增长态势。泸州老窖蝉联5届名酒,被誉为浓香鼻祖,品牌积淀深厚。曾经策略失误造成公司几经沉浮。2015年,新管理层“淼峰组合”上任,营销经验比较丰富,开启全面改革,理顺内外部机制,释放了经营活力,助推公司发展走上快车道,2015-2021年公司收入和利润复合增速达到31%/52%,其中国窖成长为市场销售规模近200亿元的高端大单品。我们大家都认为,公司深度全国化潜力仍足,未来在优秀管理层带领下有望保持稳健增长。

  竞争优势分析:管理层经验比较丰富且稳定,渠道进化撬动品牌价值提升,股权激励强化经营动力。1)2015年以来,公司核心领导班子稳定,销售管理团队中有多位具有一线营销经验的少壮派,股权激励的推出提升了管理层的动力。2)公司渠道模式顺应行业大势和发展有必要进行了多次迭代,模式的因地制宜+可复制性保障全国化快速铺开。近年,公司已完成由渠道驱动向品牌和消费驱动的模式升级,品牌力提升保证了量价实现正循环。

  产品视角看成长:国窖稳步全国化,特曲势能提升稳步放量。公司多品牌协同发展,打造了多增长曲线,国窖稳健发展带动产品和营收结构持续优化。1)成长曲线:高度国窖推进深度全国化,低度国窖华北等地快速放量;2)成长曲线:中档酒特曲在西南等地稳步放量,新品老窖1952主攻高线:低档酒推进结构优化,高光和黑盖布局大光瓶市场。

  区域视角看潜力:东进南图中崛起,全国化不断做深做透。公司采取因地制宜、直控终端的渠道模式,采取“东进南图中崛起”的策略加快全国布局,不断打造局部优势市场。1)增量区域1:西南和华北是强基地市场,区域深耕稳步贡献增量;2)增量区域2:华东品牌势能不断的提高,渠道扩张有较大空间;3)增量区域3:华中通过会战取得销售突破,消费氛围稳步提升。

  盈利预测与估值:公司业绩成长性和确定性兼具。我们维持盈利预测,预计公司2022-2024年EPS为7.1/8.8/11.0元,对应PE为34/27/22x。结合绝对估值和相对估值,我们预计公司股票合理估值区间在278-309元之间,相对目前股价有17%-30%的溢价区间,维持买入评级。

  风险提示:宏观经济波动,疫情大面积反复,行业竞争加剧,行业整体需求和消费升级没有到达预期,中高档酒销售和区域拓展没有到达预期,食品安全风险等。

  嘉友国际主营跨境多式联运和供应链贸易。公司在蒙古、中亚、非洲等具有国际陆路口岸跨境运输特点的一带一路国展业,为矿业客户提供项目物流、矿产品物流等跨境多式联运服务,并以物流为基础开展供应链贸易业务。2021年公司营收中,跨境多式联运综合物流服务占据30.98%、供应链贸易占49.87%,其余为PPP项目(确认建造服务收入、成本,对经营影响有限)。

  借助先发优势卡位核心仓储资产。嘉友的投资大多分布在于海关监管场所和保税仓领域,海关监管场所作为贸易通关不可避免的环节具备高周转的属性,是优质的仓储资产;且自有海关监管场所及保税仓能够在一定程度上帮助物流公司节省成本并提高物流服务效率。目前嘉友旗下甘其毛都口岸海关监管场所的存储能力已达整个口岸50%以上,在霍尔果斯亦拥有目前最大的海关监管场所。

  中蒙煤炭贸易规模快速回升,23年或更上一层楼,嘉友供应链贸易业务有望迎β和α共振。蒙古是中国焦煤的主要进口来源之一,但是20-21期间因疫情扰动,蒙煤出运不畅,在我国进口焦煤的市占率明显下滑。2022年以来,我国进口蒙煤的数量已经明显回升,1-11月累计进口达2160万吨,同比增速超50%。蒙古重载铁路的开通有望降低蒙煤成本、扩大出口产能,且2021年以来,公司将自身供应链服务由国内段拓展至全程,单位价值量得到较快提升,经我们的测算,公司23-25煤贸单吨毛利有望达到约150元/吨水平。

  刚果(金)公路及陆港项目终落地,复制成功经验迎迅速增加的逻辑终兑现。刚果金基础设施建设落后,优质路产数量较少,公路收费达到1美元/公里,项目有望为嘉友贡献可观收益;在此基础之上,刚果(金)已吸引大量中资矿企投资,包括公司战略投资股东紫金矿业在内,年产铜矿、钴矿接近160万吨,创造出较大的跨境运输需求,嘉友有望借助萨卡尼亚路港优势,复制在中蒙市场的成功经验,成为刚果(金)领先的跨境物流服务商。

  员工持股计划彰显业绩信心。嘉友员工持股计划的考核较为激进,要求公司22-24年的净利润分别达到8.0/10.0/13.0亿元,对应21-25复合增速39.6%,较15-19期间35.4%的复合增速更快。

  卡莱特是本土视频显控系统龙头,以视频显控系统为基础,继续扩展视频处理设备、云联网播放器等产品。卡莱特是一家以视频处理算法为核心、硬件设备为载体,为客户提供视频图像领域专业化显示控制产品的高科技公司。公司产品大致上可以分为LED显示控制管理系统、视频处理设备、云联网播放器三大类,公司产品被大范围的应用于线下大型活动等商业显示领域。

  公司营收保持稳健增长,盈利能力逐步提升。公司2018-2021年营收分别为2.28亿元、3.30亿元、3.95亿元、5.82亿元、过去四年营收复合增长率为36.71%,公司2018-2021年归母净利润分别为0.24亿元、0.63亿元、0.64亿元、1.08亿元,过去四年归母净利润复合增长率为64.88%。受到疫情等因素对下游显示需求的影响,公司22年增长略有放缓,公司2022前三季度营收为4.24亿元,同比增长11.59%,归母净利润0.77亿元,同比增长20.45%,扣非归母净利润0.67亿元,同比增长12.25%。

  显示应用扩展+小间距渗透率提升,带动显控需求持续增长。下游LED屏出货量有望在下游应用场景拓宽,不断拉动需求,叠加23年经济复苏,线下活动增加带动LED屏出货量迅速增加;下游屏厂持续降本,将不断带动小间距LED屏渗透率持续提升,带动单位面积灯珠数量迅速增加,将显著带动显控需求量;5G+8K+AI等技术迭代升级,不断的提高单卡价值量。

  以视频显控为支点,纵向拓展视频处理设备大市场。视频图像显示控制行业的壁垒较高,目前卡莱特与西安诺瓦为该赛道细分龙头,行业集中度较高。接收卡需要与发送器一起配套使用,双方也各自有自己的数据协议及标准。公司以视频显控为支点,纵向拓展视频处理设备大市场。设备集成化逐渐策划归纳为行业趋势,视频处理设备开始与发送设备合二为一,不仅仅可以减少相关成本,还能提高显示效率。公司有望以视频显控作为抓手,不断拓展到视频处理设备、视频播放设备等大市场。

  投资建议:首次覆盖,给予“买入”评级。我们预计公司2022-2024年营收7.04/10.50/15.13亿元,同比增长20.8%/49.2%/44.1%,归属母公司净利润1.31/2.21/3.26亿元,同比增速分别为21.7%/69.1%/47.4%,卡莱特是本土视频显控系统龙头,首次覆盖,给予“买入”评级。

  风险提示:市场之间的竞争风险;客户集中度较高的风险;代理采购集中度较高的风险;技术迭代升级风险。

  公司从事铝板带箔生产销售,上市12年以来铝板带箔销量年均复合增速15%,2022年铝板带箔销量117万吨,居行业首位。公司对再生原材料的应用业内领先,2022年超过50%原料使用再生铝,减少相关成本的同时也实现了产品降碳。近年来公司广泛征集资金引进高端设备,产品向高端化升级,有望利用成本优势拓展高端市场,优化产品结构,增强盈利能力。公司有超过50%产品用于工业耗材、交通运输等领域,2023年国内经济恢复有望带动公司产品量价齐增。

  公司所处的铝板带箔加工行业是充分竞争的传统行业,公司基本的产品定位中端市场,市场容量大但竞争非常激烈。公司从设备投资、原料结构、制造费用等角度入手,全方位降低生产所带来的成本。公司早在2003年凭借改造轧钢厂二手设备,搭建了国内第一条“1+4”热轧生产线并平稳运行至今,在此后的扩张中公司多次用二手设备、国产设备替代进口设备,利用积累的技术经验,对设备做升级改造,使公司的固定资产投资得到一定效果降低,固定资产折旧压力显著小于同行。同时公司在业内率先大规模使用再生铝作为铝板带箔原材料,实现了资源保级利用,降本空间可达1000元/吨。降本的同时实现了产品低碳化,为公司赢得未来市场空间。全方位降本提升了公司纯收入能力,虽然产品定位中端,但产品单位盈利能力比肩同行业中高端产品。

  由于能源禀赋原因,国内生产的电解铝碳排放高于全球中等水准,欧美国家屡次尝试对我国铝加工产品征收碳排放税,我国铝加工产品在节能降碳的大趋势下面临碳排放压力。再生铝碳排放只有原铝5%,可大大降低铝板带箔产品碳排放。公司现在存在再生铝产能68万吨并在建70万吨,拥有全球领先的废铝分选、脱漆设备,原料当中再生铝使用比例将达到70%,比肩国外铝板带箔龙头,为公司构筑起长期竞争优势,助推公司开拓高端客户和国外客户。公司再生铝生产的铝板带产品在2022年11月被认定为工信部“制造业单项冠军”。

  近年来公司广泛征集资金引入3300mm宽幅“1+1”热连轧产线、西马克CVC六辊冷轧机等高端设备,实现了设备升级和产品升级。2022年公司定增项目“25万吨新能源电池用铝箔和铝板带项目”将瞄准新能源汽车电池用铝箔市场,引进箔轧机、铝箔分卷机、宽幅冷轧机等设备,产品质量和尺寸精度继续提升。我们看好公司利用成本管控优势和低碳再生铝优势,在中高端市场继续开拓。

  明泰铝业成本控制能力强,正借助高端设备升级产品,近年来构筑了再生铝保级利用优势,在铝加工产品降碳的大趋势下优势凸显,市场空间广阔。预计2022/2023/2024年公司的归母净利润分别为16.91/20.07/24.77亿元,EPS分别为1.74/2.07/2.55元,当前股价对应PE倍数分别为9.6/8.1/6.5。通过多角度估值,我们大家都认为股票价值在20.7-24.8元之间,相对于公司目前股价有23%-48%的溢价空间,首次覆盖给予“买入”评级。

  新增项目推进没有到达预期;下游市场需求走弱;行业竞争加剧;大宗商品的价值波动风险。

  王府井:国内零售巨头,免税正式启航。公司系北京国资直属,全国布局76家大型有税零售门店;同时拥有全免税牌照,首店即将落子万宁。2018-2019年扣非业绩9-10亿,2021年合并首商后业绩增至13.4亿元。

  他山之石:韩国零售巨头新世界,免税后来崛起。韩国零售龙头新世界2012年收购釜山店入局免税业,此后相继中标机场及首尔市内店。依托零售卡位、流量优势、运营经验及供应链积累,市内与机场免税联动,2019年免税规模约170亿RMB,跻身全球第九。2016-19年股价阶段上涨近2倍。

  公司看点:借鉴新世界,有税&免税有望共振。一看有税奠基:零售门店卡位核心商圈,自有物业建筑面积超190万㎡,估算价值超200亿元;会员数量超1800万,且品牌招商有一定积累;后续主力店有税业务有望恢复。二看免税资质想象空间:海南免税即将启航,若国人离境市内免税落地,依托全牌照资质及大股东支持,有望构建“离岛-岛民-机场-市内”免税体系。

  万宁项目启航在即,2024年业绩有望上看1.5亿+。公司首个免税项目万宁项目今年1月开业在即,依托万宁客流和项目成熟商圈基础,我们预计经2023年爬坡后,2024年有望贡献盈利1.5-1.6亿元,2025 年预计盈利有望2.6-3.1亿元。若岛民免税政策落地,公司海南免税有望全面发展。

  国人离境市内免税空间广阔,公司有望“机场+市内”免税联动成长。出境游放开下,国人离境市内免税政策今年值得期待。借鉴韩国首尔和国内海口市内免税发展,假设政策额度等较支持,预计国人离境市内免税政策实施第三年销售额有望上看360-432亿元,其中北京市内免税规模可达100-149亿元;据此估算王府井市内免税收入规模达44-56亿元,按12-15%的净利率测算其业绩贡献有望达5.2-8.4亿元,配合机场及其他免税联动,弹性可期。

  投资建议:老牌零售巨头,御免税政策东风,开新局之年。仅考虑有税及海南万宁项目,预计2022-2024年业绩6.38/11.82/14.18亿元,对应PE 50/27/22x。若2023年国人离境免税政策落地,按2025年分部估值,预计未来2-3年合理市值423-564亿元(传统零售150-160亿元 海南免税90-110亿,市内免税183-294亿),中值较现价有56%上升空间。结合免税赛道股价对政策敏感性高及公司正处在免税业务起航的良好预期阶段,参照韩国新世界案例和公司“有税+免税”一体化优势,伴随出入境政策松绑带来的免税新政落地预期强化,上调至“买入”评级。

  风险提示:宏观疫情等系统性风险,市内店政策放开节奏及政策力度没有到达预期,海南政策、新店开业没有到达预期,行业竞争加剧的风险,股东减持风险等。

  渝农商行深耕重庆,县域优势突出。渝农商行主要经营区域为重庆,其中县域为重点经营的优势区域。渝农商行在重庆市确立了较为领先的市场地位,是重庆市营业网点最多的商业银行,存贷款和资产总额居成渝地区本地银行之首。同时,渝农商行县域优势不断强化,县域存款占总存款比例从2017年的68%增长至2022年上半年的71%;县域贷款占比从2017年的45%增长至2022年上半年的50%。

  未来有望持续受益于成渝地区双城经济圈建设。成渝地区经济体量大、发展的潜在能力足,2021年中央、国务院印发《成渝地区双城经济圈建设规划纲要》,精确指出成渝地区双城经济圈“在国家发展大局中具有独特而重要的战略地位”。重庆市经济体量大且增长较快,经济发展基础好,后续有望进一步受益于成渝地区双城经济圈建设。

  零售优势显著,加强科技赋能。公司注重零售业务,明确以大零售为核心竞争力的战略定位,充分的利用自身网点布局方面的优势,差异化发展零售业务,进行错位竞争。渝农商行积极运用金融科技,利用金